季节性淡季来临,国内铜消费缺乏进一步扩张的动力。而铜的供应端在恢复,体现在包括铜矿加工费企稳反弹,粗铜加工费创出两年多新高。再考虑到美元流动性拐点即将临近,铜的投资需求同样面临降温的风险。因此,年内铜价高点或已经出现。
  6月开始,中国工业制造业进入季节性消费淡季,作为宏观景气指标之一,铜的价格并没有再度冲击新高。从此轮铜价反弹的几个驱动因素来看,除了碳中和、碳达峰带来的新能源领域的铜需求增长预期之外,其他因素都在弱化或者处于转折当中。
  我们认为,从全球大宗商品消费占比来看,中国需求依旧是主导铜价的关键因素。大宗原材料暴涨已经导致下游企业利润受到侵蚀,部分小微企业甚至出现“有单不敢接”的生存问题,这一方面抑制国内下游对铜的采购需求,另一方面也触发了政府的宏观调控,从保供和抑制投机方面限制了未来的上行空间。此外,多个指标显示欧美商品需求回落,铜的外需扩张引发的供需错配正在改善。
  此外,铜价还有一个可以看得见的利空就是美联储削减QE。无论是从美国面临的通胀压力、就业市场改善来看,还是从美国拆借市场流动性泛滥来看,维持货币宽松的必要性下降。从历史上看,美元流动性收缩周期不利于铜价上涨。因此,我们认为国内外铜价高点可能已经出现,未来大概率很难再现单边上涨。
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  季节性淡季来临
  中国制造业PMI在去年11月触顶之后,5月份再度回落,尽管回落幅度温和,但这意味着中国经济增长高点已经过去。5月份,制造业PMI较上个月略微回落0.1个百分点,从近6年的数据对比来看,高于2019年和2020年,但低于2017年和2018年。
  由于高铜价对下游需求的抑制和季节性淡季来临,铜价缺乏需求的进一步驱动。我们认为,原材料价格暴涨对小微企业利润冲击最为明显,其景气度大幅下滑;大中型企业在产品定价方面更有优势,可以通过其他方式降低原材料成本攀升的压力。
  海外消费切换,商品需求见顶
  从制造业PMI分项指标来看,5月新订单指数下滑主要是由于新出口订单出现明显的衰退,5月新出口订单指数跌破50荣枯分水岭,至48.3,为2020年7月以来最低纪录。5月新订单指数下滑最为明显的是小型企业,小型企业新订单指数和新出口订单指数分别下降至47.7和44.2,创下2020年9月以来最低纪录。
  美元流动性拐点即将到来
  此轮铜等大宗商品牛市的一个很重要的推动因素是美元流动性泛滥,如果美联储一旦削减QE甚至是发出削减QE的信号,那么铜价就会出现类似2013年的大幅度调整。我们认为美联储在三季度释放削减QE的可能性越来越大,美元利率和汇率有望在再次上冲。
  从需求端来看,无论是国内经济增长高点已经出现,还是季节性淡季来临,国内铜消费都缺乏进一步扩张的动力。而碳中和带来的新能源需求增长不构成短期需求扩张的动力,海外需求也随着欧美产出的恢复而降温,供需错配得到改善。铜的供应端在恢复,体现在包括铜矿加工费企稳反弹,粗铜加工费创出两年多新高。再考虑到美元流动性拐点即将临近,铜的投资需求同样面临降温的风险。因此,年内铜价高点或已经出现。